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海正药业:重回增长轨迹期待08年制剂出口

发稿日期:2008-01-24 09:37:38 来源:国信证券

    03~04年, 海正药业抓住辛伐他汀欧洲专利到期及其避专利工艺原料药获得欧洲“合同生产”的机遇,业绩爆发式增长,04年净利润达到2.17亿元,“特色原料药”名词提出、“海正模式”备受关注。随着辛伐他汀出口价格从03年高峰时的每公斤2000多美元下降至06年底320美元,公司的他汀类心血管药销售额从03年高峰时的7.37亿元降至06年3.39亿元。05~06年业绩连续滑坡,06年净利润降至8033万元;07年业绩拐点确立,全年预计增长80%,这主要得益于公司近三年中大量的科研、生产、环保、国际药证注册投入和积极的产业结构调整,07年他汀类药物止跌回稳,抗肿瘤药国内制剂销售大幅增长,其它类产品的拓展(内分泌、培南类药物开始贡献收益),以及降本增效(07年降低成本7000多万元),使公司逐步摆脱他汀类原料形成的“业绩峰值”影响;08年是公司发展的关键一年——制剂有望实现出口,业绩继续回升和过渡;09~10年,多项国际合作和项目转移进入实施,业绩有望再次进入快速增长。

    扩大制剂内销,两条腿走路

    他汀类原料药演绎的“特色加速褪色”故事,促使海正确立“原料+制剂”两条腿走路策略。抗生素类抗肿瘤药是公司独特优势,该类制剂的国内销售毛利率高达80%以上,公司增持了下属销售子公司股权,加强了销售管理和投入,制剂内销将构成未来稳定的盈利增长点。

    探索多种模式下的产业升级——08年制剂出口值得期待

    在国际通用名药竞争趋于激烈的情况下,重演辛伐他汀当年的辉煌已不可能。海正目前的模式更为现实,即以API开发和制剂生产优势,与跨国公司合作,对已过专利期的产品争取项目转移与合作,对未过专利期的产品以联合申报方式,实现制剂出口,公司实际获取了“原料+制剂”的双重收益,后一种模式更有望借助双方平等互利的合作参与到对专利即将过期产品的欧美仿制药市场分羹,并通过双方收益分成获取超额收益。此类模式 华海药业也在积极实践之中(参加华海药业调研报告)。公司与美国礼来、雅莱、西班牙菲玛公司已经签订的合作可归为项目转移类;而公司与德国一家药企合作的氟伐他汀项目,属于联合申报类,08年第2季度,氟伐他汀首批避工艺专利制剂产品有望出口欧洲,将首次实现从原料出口到制剂出口的产业结构升级。

    持续大规模投入,影响短期业绩,长期前景可期

    03年至今,海正每年科研投入约1亿元,环保每年投入约3000万元,公司的固定资产投资也大幅增长。08年,公司计划再融资,预计未来3年公司对抗肿瘤药基地的后续投入,以及新建富阳制剂生产基地的累计投资还将达5亿元以上。公司目前负债率56%,总负债17亿元,其中流动负债14亿元,财务结构不尽合理,每年财务费用支出5000多万元。大规模投入必然影响短期业绩,但长期看,公司涉猎领域广泛的在研产品线和符合国际认证标准的生产、环保投入将增强公司的核心竞争力并必将形成未来增长动力。

    维持“谨慎推荐”评级,建议长线投资者逢低买入

    初步预计07~09年,公司净利润分别增长80%、30%、35%,每股收益分别约0.320.42、0.56元。目前18.4元股价对应的07~09年PE分别为58、44、33倍。我们认为,海正药业是国内特色原料药企业的龙头型公司,公司经过近3年的投入、调整和转型,08年即将实现从原料出口到制剂出口的产业升级。在转移生产、联合申报等模式下,公司的API优势将升级为制剂优势。过去API出口所面临的销售终端市场波动、订单波动等使业绩波动的不确定因素将逐步消除,制剂出口市场的稳定需求和高利润特征,将促使公司盈利能力和业绩可预测性大大增强。维持“谨慎推荐”评级,建议长线投资者逢低买入。(国信证券)